垂直细分 | 三板市场主旋律下的多维产业投资策略

浏览:107 时间:27 天前
正文

文/刘凯 叶倩瑜

本文已获得《环球财经》惟一授权,将刊发于《环球财经》2017年9月刊,谢绝平面媒体转载。本文作者为中信证券新三板首席分析师 刘凯和高级分析师叶倩瑜。


资金端的坚守和资产端的逃离是近期新三板市场的主要趋势。(1)主板IPO的提速和三板精选层推出预期的影响,二级市场交投活跃度明显上升,且创新层做市这个体量最小的板块重新受到重视。(2)截止2017年4月,新增挂牌企业数量仅为116家,新三板市场扩容速度明显放缓,而在市场内部掀起“做市转协议”潮。与此同时,已有超过400家的企业谋求IPO,其中320家处于上市辅导阶段。

投资者构建精选层策略需从流动性切入

Pre-IPO策略类似“螺蛳壳里做道场”,便宜是硬道理。虽然我们坚持认为独立市场是新三板的最终出路,但是当前新三板的定位更加类似预备板。IPO的提速对主板带来的估值压力是构建Pre-IPO策略需要面对的变量。经过上半年的估值修复,三板拟上市公司相对创业板估值折价的均衡区间被打破,折价率由原来的70%变为50%。伴随主板估值中枢的下移,Pre-IPO投资已成为典型的“螺蛳壳里做道场”。根据2016年年报的数据,符合IPO条件且市盈率在20倍以下的公司家数大致在1000家左右,这占比不到10%的公司应该是持Pre-IPO策略的投资者的主战场。

一颗红心,需要两手准备。投资者构建精选层策略需从流动性切入。我们认为,流动性的改善需先后在发行端和交易端着力。新三板创新层(或以上层次)通过实施小型IPO改善个股的股权分散度是必经之路。毫无疑问,企业的成长能力和盈利能力一直是构建投资策略的最核心要素,但是从个股流动性管理的角度而言,我们选取了新三板发展阶段中交投活跃的三个阶段,来解读做市商家数与股东户数对流动性的影响。我们认为,股东户数在200~400人和做市商家数在10~12家的做市板块是投资者构建流动性策略时可以参考的指标。如果,精选层改革的试点企业能从中诞生,相关企业或将迎来估值的系统性提升。

新三板挂牌企业2016年的财务表现客观地反映了市场的整体状况,也对差异化的制度配套提出了更为迫切的需求。经历了过去两年无门槛的大幅扩容,新三板挂牌企业高成长的标签逐渐被弱化。同时,创新层与基础层的挂牌企业不管是以成长指标还是以盈利指标来对比,两者的辨识度也在逐渐降低。叠加优质企业加速从新三板流失,新三板进行差异化制度供给的时间窗口再次打开。

产业思维主导下的多维度选股策略

在市场主旋律与大背景下,我们采取产业思维主导下的多维度选股策略,重点关注以下产业。

一、教育:四分天下,道阻且长

四分天下:万亿产值,四大维度。预计2017年教育行业市场规模为9万亿元,可以按照四大维度进行划分:(1)学历体系:学历和非学历;(2)学习体系:国内和国际;(3)商业模式:toB、toC线下、toC线上;(4)年龄区间:0~6岁、6~18岁、“18岁+”。四大维度相互组合后,构成了教育行业的不同细分赛道,不同细分赛道的市场空间、行业增速、行业壁垒、竞争格局和发展阶段皆不相同。在非学历国内体系,我们看好全年龄段的班课培训赛道、教育信息化赛道、0~6岁在线英语外教和幼儿园赛道、“18岁+”在线职业教育赛道;在非学历国际体系,我们看好游学赛道;在学历体系,我们看好国际学校和高等教育赛道。

国内体系0~6岁:幼儿园资产兵家必争,在线外教爆发在即。(1)C端线下园所机构:公办普惠幼儿园数量持续上升,我们看好未来民资中高端园发展趋势;而托育、早教和培训机构也有望率先受益于二胎红利。(2)B端幼儿园服务:轻资产模式助力全国范围内跑马圈地。(3)C端少儿在线外教英语:龙头营收爆发,巨额融资频现。

国内体系6~12岁:校外培训黄金赛道,校内入口至关重要。(1)C端K12课外培训行业:万亿市场刚性需求,三四线城市爆发在即,我们看好班课模式的全国龙头和地方巨头。(2)B端K12教育信息化:教育进入DT时代,大数据将使因材施教和精准提分成为可能。人工智能浪潮方兴未艾,教育领域率先破局,科大讯飞与学霸君深度布局“AI+教育”市场。

国内体系“18岁+”:职教培训赛道众多,在线教育趋势渐起。(1)非学历职业教育由资格认证考试培训、驾驶执照考试培训、企业管理培训和IT培训四大赛道构成,其中IT培训2017年市场规模预计约270亿元,未来三年有望保持25%~30%复合增速。

(2)C端在线职业教育:接受程度日益提升,在线平台价值凸显。

国际体系:留学市场稳步增长,政策驱动游学产业爆发。2016年,留学市场和游学市场的规模约3100亿元和220亿元,未来产业四大趋势:留学人群低龄化、留学国家多元化、A-Level留英培训热度渐起、政策红利驱动游学市场爆发。国际学校发展势头强劲,民办国际学校或迎发展契机。

二、消费:消费升级浪潮来袭,新型产业如日正升

新三板消费板块中,文娱、旅游、新零售三大子领域投资价值显著。随着经济发展,服务业成为推动经济增长的第一引擎,而服务业中现代服务产业增长空间远超传统服务产业。现代服务业中的教育、医疗、商业服务及文娱旅游等行业产值增加迅速,景气度上升。新三板现代服务子行业的估值整体低于主板,文娱、旅游、新零售行业的ROE呈现上升趋势。但是新三板服务型消费企业内部分化明显,小体量公司占绝大多数,2016年盈利能力前20%的公司营收达到全行业的73%,“二八效应“明显,其中优秀的企业具有较高的投资价值。

文娱行业:娱乐消费整体向好,优质内容全民追捧。2016年中国文化娱乐市场产值达1859.5亿美元,同比增长10.14%,过去6年CAGR达到9.6%,文娱板块发展整体向好,需求整体强劲,供给数量充足质量乏力,供需存在错位。但由于市场给予优质内容极高溢价,同时消费者愿为优质内容买单,精品制作仍极具竞争力。在文娱产业链中,内容端更新迭代速度快,顺应趋势推精品,平台端则通过长期投资,补充内容生态抢占流量。内容与平台二者相辅相成,好的内容是平台的流量入口,好的平台是内容变现的渠道。未来,内容端关注优质内容及渠道变现,平台端关注行业龙头和垂直领域。

旅游行业:旅游热度增加发展空间巨大,个性化需求推动新模式发展。旅游产业规模持续扩张,2016年我国旅游行业总收入达到4.69万亿元,行业收入增长推动行业热度上升,未来发展空间巨大。游客需求向体验化、细分化发展,推动行业供给侧改革。在需求、资本、技术、和众创大势的推动下,产业边界不断被打破,走向开放共融的新阶段。未来,上游景区传统门票经济遭遇天花板,关注主题开发与周边资源整合。中游产品整合分销,在线渗透率提升推动OTA成为主流,携程+BAT非标业务发力寡头垄断格局凸显。下游自助游推动UGC平台兴起,“内容+交易”模式如日正升。

新零售行业:互联网优化消费体验,零售业态转型升级。2016年我国社会零售总额为33万亿元,扣除价格因素实际增长9.6%,产业增速放缓,电商和便利店渠道保持强劲增长势头,其他传统线下渠道增速下滑。随着电商O2O的快速发展,“新零售”模式实现全场景覆盖:线下便利店逆势上扬表现亮眼,自动售货机市场潜力正待释放;垂直电商产业链整合降低购物成本,提升线上销售渗透率扩大市场。跨境出口电商B2C面临瓶颈,B2B仍为主流。未来实体零售新业态快速崛起,线下优质点位布局,关注区域性龙头;电商并购整合料入高潮,供应链+互联网运营助力电商胜出。

三、TMT:聚焦价值,拥抱成长

市场回顾:政策预期推动市场短暂回暖。(1)企业数量,三板TMT板块每月新增做市企业数量持续走低,4月份仅新增两家。(2)企业业绩,从已公布年报企业2016年经营业绩来看,企业在收入端依然保持较高增速(+36.8%),成长性显著优于三板整体(18.0%)和主板TMT板块(11.8%),但企业业绩分化趋势明显。(3)企业融资&交易,随着低迷市场行情向上游逐步传导,三板企业融资能力持续受到压制,受精选层预期影响,三板交易出现短暂回暖,但受IPO加速预期影响,三板企业转板意愿明显提升。

通信:技术创新+业务模式创新共同驱动产业长线发展。网络连接终端泛在化、通信网络软件化等产业趋势正在逐步强化,并有望在中长期对整个电信产业带来新的改变和机遇:(1)网络设备:SDN/NFV。SDN/NFV作为新型的网络架构技术,在网络整体开放性、灵活性等方面优势明显,符合通信网络长期演进技术方向,我们预计中短期应用场景将主要集中在SDDC、SD-WAN两个领域。(2)增值服务:流量经营,当前类短信业务的运作逻辑在流量经营市场正获得快速发展,代表性第三方厂商在2016年业绩均实现爆发式增长,我们认为,第三方厂商的存在具有产业内在的合理性和必然性。

计算机:业务驱动企业IT部署模态变革,政策+技术引导产业长期发展方向。业务导向正在逐步成为企业IT资源构建和组织的最核心依据,产业政策+技术创新成为中短期驱动产业变革发展的核心变量,而数据和业务的深层次融合则推动IT持续智能化发展。(1)IT底层设施:双模态IT,双模态IT的存在主要在于满足企业不同发展阶段、多业务目标诉求,稳态、敏态系统间的融合&协作对企业IT底层计算&存储、网络、运维&安全管理等正形成系统性的影响。(2)上层应用:视频分析,国内视频监控基础设施建设正进入快速发展阶段,伴随着基础设施建设的完成,视频分析&运营环节的产业重要性和产业价值将显著改善,并有望逐步成为整个视频产业的最具价值环节。

互联网:关注行业细分领域机会。互联网领域系统性的机会主要来源于硬件终端、商业模式、产品形态等层面的创新或突破,我们判断产业中短期缺乏系统性的业务机会,应更多关注细分领域机会。(1)流量:移动垂直社区,国内移动互联网用户规模增长红利已基本消失,具有稳定、规模用户的互联网社区产品显得弥足珍贵,同时借助移动互联网在商业变现方面天然优势,我们看好社区产品长期商业变现潜力。(2)内容:移动游戏,当前国内移动游戏用户ARPU值较客户端游戏仍存在显著差距,我们判断移动游戏用户ARPU值仍存在持续提升空间,并逐步向客户端游戏靠拢,甚至超越。

[免责声明]:本文基于已公开的资料信息或受访人提供的信息撰写,但阿甘金融及文章作者不保证该等信息资料的完整性、准确性。在任何情况下,本文(报告)中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。

24小时 最热

15 戏里有个“高育良”,戏外有个“高良玉”

开张25载,曝光23贪,中国证监会1992年成立以来涉案官员资料一览

6 干货 | 拙朴投资告诉你如何识别企业财务造假“套路”

本文我们想讨论两个问题:一是新三板通常的造假手段有哪些?另一是如何发现造假?

5 买九鼎,还是中科招商?

2014年8月,老拙在雪球上写了一篇分析-“250倍市盈率的九鼎,你敢投吗?”,当时九鼎的股价在4.92,老拙买了...

4 [老拙说]借我们一点光,好吗?-兼答分豆教育

这个世界最需要光,中国的资本市场尤其如此。拙朴人做投资,态度很严肃,发现了研究中搞不清楚的疑惑,就希望对方能借我们...

4 大视界 | 反腐是中国改革的最大红利

反腐会拖累经济吗?对于这个问题的争论曾在几年前甚嚣尘上。我们的答案是:不存在所谓的“良性腐败”,腐败一定会阻碍经济发展。

4 阿甘Live第31期|8.0版本后的陌陌还能期待什么?

除了用户需求与获客成本,还有什么原因成就了陌陌直播的成功? 直播之外,“视频社交”能否支撑陌陌的未来? 陌陌合理的...

4 深度研究 | 国产锂电设备:在整合趋势下寻找行业龙头

带着如何从锂电设备行业中找到价值投资点的问题,拙朴对该领域进行了梳理。

4 安信视点 | 教育中报回归理性,在“冷静中繁荣”

教育赛道正逐步回归理性,与A股整体走势相同,并渐趋一致。

Qrcode gzh f52a6e50952a218799295529466af27fdac8082220c907c6b122016d1af12852
阿甘金融公众号
Qrcode q 5978b30581260527fbbf26ed8ec11cc3cc7faa9af765a564a5fee2c114baa127
阿甘Live公众号